27 de enero de 2019
27.01.2019
La Nueva España

Las cotizaciones favorecen a Liberbank a la hora de establecer el canje para fusionarse con Unicaja

Los analistas cambian sus cálculos ante la evolución en Bolsa de la entidad de origen asturiano, que ha subido un 18%

27.01.2019 | 22:09
Las cotizaciones favorecen a Liberbank a la hora de establecer el canje para fusionarse con Unicaja

La ecuación de canje en la posible fusión de Unicaja y Liberbank es una de las principales incógnitas de la operación, ya que determinará la participación de control de cada entidad en el grupo resultante. Esta es la clave en el corto plazo, aunque no se conocerá hasta finales de febrero, cuando se prevé que terminen los trabajos de la 'due diligence'.

En este contexto, son muchos los analistas que hacen sus valoraciones sobre la posible ecuación final, aunque admiten que estos ajustes son "difíciles" de calcular con precisión por no disponer de toda la información necesaria para ello. No obstante, por el "mayor" grado de avance en el negocio de Liberbank y según las estimaciones de ajustes de valoración para ambos bancos, la dirección de análisis de Banco Sabadell calcula en un informe fechado el 22 de enero y recogido por Europa Press que la horquilla podría situarse en un 45% para Liberbank y un 55% para Unicaja.

Este es el escenario que parece descontar el mercado, y que ha provocado que desde que se confirmó el inicio de conversaciones entre ambas entidades el pasado mes de diciembre, los títulos de Liberbank hayan mostrado un comportamiento muy favorable respecto a los de Unicaja. Las acciones del banco presidido por Pedro Rivero han subido más de un 18%, mientras que las del malagueño de Manuel Azuaga lo han hecho en torno a un 7%.

"La ecuación implícita en las cotizaciones ha ido favoreciendo a Liberbank, frente a una ecuación del escenario base que se situaba en niveles del 36% al 40% para Liberbank y del 64% al 60% para Unicaja", señalan los analistas de Sabadell en su informe.

En un documento actualizado, los analistas de Ahorro Corporación explican que la ecuación implícita en las cotizaciones de mercado posterior al ruido de la potencial fusión asignaba a Unicaja una participación superior, hasta el entorno del 60%. Sin embargo, desde el 8 de enero, la reciente evolución relativa del valor implicaría un canje menor, del 44% para Liberbank y del 56% para Unicaja.

En todo caso, explican que la ecuación de canje dependerá, entre otros aspectos, del resultado de la 'due diligence' actualmente en curso, que fijará los ajustes de valoración y las contingencias en cada banco a tener en cuenta de cara a obtener la valoración justa de cada entidad. Entre otros aspectos, se analiza la cobertura y reconocimiento de activos improductivos en Liberbank, la contingencia de cláusulas suelo en Unicaja, la valoración de las participadas no cotizadas y carteras de bonos o los eventuales saneamientos de fondos de comercios o activos fiscales diferidos (DTAs).

Además, cabe añadir que existe una especie de regla no escrita en el sector para las negociaciones de fusiones y adquisiciones (M&A) entre entidades financieras que otorga un peso del 80% a los fundamentales y hasta un 20% a los propios equipos negociadores, por lo que existen variables imponderables y que podrían inclinar la balanza a favor de uno u otro.

En otros informes de diciembre y principios de enero, BBVA Research y Citi, aseguraban que un índice de intercambio justo sería del entorno al 51% y 55% para Unicaja y del 49% al 41% para Liberbank.

Se prevé que durante las segunda quincena de febrero Liberbank y Unicaja podrían comenzar a anunciar los detalles finales de su fusión, si es que finalmente llegan a un acuerdo para llevar a cabo la operación.

"Reiteramos nuestra opinión de que la fusión tiene todo el sentido estratégico no solo por la complementariedad geográfica, sino también por el diferente grado de desarrollo de sus respectivas estrategias, que una vez aunadas permitirían acelerar el crecimiento", subrayan los analistas de Sabadell.

De llevarse a término, la integración daría como resultado a la sexta entidad por activos en España, con casi 95.000 millones de euros y una cuota de mercado cercana al 4% y superior al 15% en depósitos en las regiones de origen de las dos entidades.

Los expertos explican que, desde un punto de vista de balance, Unicaja ofrece mayor solidez por el menor nivel de activos improductivos en relación a su tamaño, sus mayores coberturas y su mejor posición de capital. Al contrario, aspectos como el stock de activos fiscales diferidos (DTAs) no monetizables o la exposición a deuda soberana italiana del banco malagueño son algunos de sus aspectos de riesgo.

En el caso de Liberbank, se trata de un banco con unas ratios de productividad elevadas, resultado de su menor dimensionamiento de red y estructura, si bien, a nivel de ROA y ROE esta ventaja se diluye por el mayor esfuerzo que tiene que hacer el banco en activos problemáticos. En suma, Liberbank estaría mejor posicionado que Unicaja en impulso comercial y desarrollo de negocio, mientas que Unicaja tiene a su favor una gestión de riesgos más robista, una mayor holgura de balance y solvencia, y un menor stock de activos problemáticos, según los analistas de Sabadell.

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