Los efectos perversos de la inflación: así afecta la subida de precios a la economía

El índice de precios de consumo está en España en el 7,6%, su nivel más alto desde diciembre de 1986, tras haber permanecido hasta enero de 2021 en tasas negativas durante nueve meses; en la UE y la Unión Monetaria alcanzó en febrero el 6,2% y 5,9%, las mayores cifras en treinta años; y en EE UU se situó el mes pasado en el 7,9%, récord desde enero de 1982.

Tras esta oleada inflacionaria casi global subyacen la recuperación súbita y enérgica de la demanda en 2021 a resultas de la reactivación de la economía tras los confinamientos por el covid, la insuficiencia en la oferta por la reducción de capacidad que se produjo durante la pandemia, los desajustes en el tráfico marítimo mundial y la distorsiones en las cadenas globales de distribución a consecuencia del repentino cambio de tendencia de la economía, la escasez de materias primas, energía, componentes y bienes intermedios propiciada por esos estrangulamientos, los cierres portuarios en China (la “fábrica mundial”) por rebrotes del coronavirus, la tensión geopolítica entre Rusia y Ucrania durante la segunda mitad del año pasado –que se tradujo en una subida adicional de la energía, sobre todo del gas– y desde el 24 de febrero el inicio de las hostilidades con la invasión de Ucrania, que está golpeando, junto con las sanciones occidentales a Rusia, los mercados energéticos y de materias primas. Esta conjunción de factores adversos se combina con la acumulación de estímulos monetarios tras una larga etapa de activismo ultralaxo por parte de los bancos centrales, que han inundado el mundo de liquidez.

El IPC se acerca al doble dígito como en los años 70 pero el PIB sigue creciendo

La inflación merma la capacidad adquisitiva de la población, y en consecuencia la demanda, porque erosiona el poder de compra del dinero y lo deprecia como depósito de valor. Algunos economistas lo han comparado con un helado que se derrite bajo el sol.

Con tipos bancarios para el pasivo cercanos al 0% y la inflación en el 7,6%, el gran colchón de ahorro que acumulan los españoles en depósitos (959.600 millones tras el gran acopio realizado durante la pandemia) están expuestos a una merma superior a los 72.000 millones por el mero alza de los precios, lo que supondría un empobrecimiento por esa misma cuantía. Aun así, la propensión ahorradora puede crecer como actitud precautoria ante el deterioro de las expectativas que genera el alza inflacionaria y el temor a un frenazo en el crecimiento, lo que aún sustraería más recursos al consumo.

Demanda interna

Esta merma de la demanda interna se puede ver agudizada por el aumento de la recaudación fiscal que entraña el incremento de la inflación por la llamada “progresividad en frío”: los ingresos tributarios crecen de forma pasiva sin necesidad de subir los impuestos si no se produce una deflactación de las figuras tributarias.

Para las empresas, la inflación de costes entraña un deterioro de márgenes si no pueden o no quieren repercutir en los precios la mayor carestía de sus insumos (e incluso de los salarios si hubiese una presión al alza por parte de sus empleados para compensar la pérdida de poder de compra), lo que se traducirá, por un lado, en menores beneficios –y, en consecuencia, en menos dividendos– y, por otro, en menor capacidad de inversión, todo lo cual redunda en una merma adicional de la demanda interna. En caso de trasladar los mayores costes a los precios, la empresa se arriesga a perder competitividad y ventas, mermar sus resultados y poner en riesgo su empleo.

La inflación de oferta es más difícil de atajar que la de demanda

Que las compañías opten por una u otra vías dependerá de sus propias estrategias, de que operen en sectores de demanda elástica o inelástica al precio (y, en consecuencia, de la mayor o menor tolerancia de sus clientes a una mayor carestía), de cuál sea su poder de mercado y del grado de competencia existente en los ámbitos a los que se dirijan. Pero cualquiera que sea la alternativa por la que se opte, el efecto inflacionario es de merma en última instancia de la actividad económica.

Sector público

Para el sector público, la inflación tiene beneficios inmediatos por el aumento recaudatorio sobrevenido que origina de modo automático del alza de precios –y, en su caso, de los salarios si siguen su estela–, y porque la elevación del IPC devalúa el peso de la deuda soberana al igual que ocurre con el endeudamiento privado.

Pero este efecto es de corto alcance, porque la inflación, de no ser domeñada, termina por enfriar el crecimiento económico, y en consecuencia la recaudación tributaria, y porque destruirá puestos de trabajo, lo que generará más gasto público en protección del desempleo. Y porque a las Administraciones públicas también se les dispara en tiempos inflacionarios el gasto corriente, los salarios de los empleados públicos, la nómina de las pensiones y la contratación pública. A esto se suma, como se ve en estos días, los desembolsos millonarios que se ven forzadas a realizar para aplacar movilizaciones, neutralizar la tensión ciudadana y amparar de la adversidad a sectores sociales y económicos golpeados por la pérdida de rentas y de competitividad a consecuencia del alza de los bienes básicos, la energía y otros inputs.

La nómina de las pensiones se encarecerá de modo notable una vez que su revisión anual ha vuelto a ser indexada desde el año pasado a la inflación siguiendo las recomendaciones del Pacto de Toledo (en 2021 supuso un coste adicional de 6.500 millones), pero la alternativa a este sobrecoste para la caja única de la Seguridad Social hubiese sido la depauperación de los jubilados y la merma de la demanda interna.

Permitir que el IPC se desborde obligaría a adoptar un ajuste recesivo

Los Estados afrontan a su vez un aumento del servicio de la deuda porque los inversores se cubren del riesgo de la inflación reclamando una mayor remuneración a los bonos, lo que encarece la financiación de las administraciones públicas al igual que ocurre con las emisiones de deuda corporativa.

En el caso de la obra pública, el encarecimiento súbito de los materiales y la energía conlleva licitaciones más elevadas cuando no la paralización o postergación de inversiones, en muchos casos porque los concursos y subastas públicas se declaran desiertas sino se incrementa el presupuesto para compensar los mayores costes.

En las obras ya iniciadas se registran por esta causa retrasos, paralizaciones y cancelaciones, lo que perjudica al empleo y al producto interior bruto (PIB). Hasta enero las patronales de la construcción españolas habían estimado encarecimientos de las obras de hasta el 30%.

Por todo ello, la creencia de que los “Gobiernos se forran con la inflación” es una simplificación de brocha gorda que se ajusta muy poco a la realidad.

Sector exterior

Por lo demás, el diferencial de inflación nacional con los países del entorno y socios comerciales (1,4 puntos porcentuales respecto a la eurozona y 1,7 sobre la UE, destino del 66% de las exportaciones españolas) entraña una merma de competitividad en precio tanto en el exterior como en el mercado propio frente a las importaciones, y esto, de prolongarse, se traducirá en merma de la producción, la riqueza y el empleo.

Ésta es una de las vías por las que la inflación propende a depreciar la moneda cuando el empeoramiento del saldo exterior se produce respecto a otras áreas monetarias. La pérdida de valor de la moneda es consistente con la lógica de la subida de precios: una moneda vale menos cuando con ella, y como consecuencia de la carestía, se compran menos bienes y servicios que antes.

El deterioro del comercio exterior por la merma de las exportaciones implica una menor demanda de la moneda propia por parte de los países que adquieren nuestros productos y servicios. Y el aumento de las importaciones de productos extranjeros más competitivos en precio entraña, a la inversa, una mayor venta de la divisa propia para adquirir las de aquellos países de los que proceden los bienes y servicios que se adquieren en el exterior.

Este juego de demanda y oferta en el mercado cambiario determina el valor relativo de la moneda. La depreciación resultante es coherente con la merma del PIB que dimana de un empeoramiento del saldo por cuenta corriente si no se ve compensado por la demanda interna.

El sentimiento económico es frágil y, cuando se deteriora, propende a materializar el escenario temido

Este fenómeno es aún más nítido con la espiral alcista de los precios de la energía, materia primas y materiales de los que Europa y España son importadores y que habitualmente cotizan en dólares. Y más cuando, como ocurre ahora, la moneda estadounidense lleva tiempo apreciándose respecto al euro.

Detrás de esta fortaleza del dólar está también la inflación, los tipos de interés y la fase más avanzada de recuperación de la economía norteamericana. La inflación supone que los tipos de interés reales sean inferiores a los nominales. Ahora el tipo de interés nominal está en el 0% en la Eurozona pero el real es negativo (-5,9%) a causa del IPC, por lo que los inversores propenden a refugiarse en el caso de la renta fija en áreas con mayor rentabilidad real.

Aunque la inflación es más elevada en EE UU y sus tipos reales (los más bajos en 60 años) están situados en un rango entre el -7,65 y el -7,4%, la expectativa de subida de las tasas de interés por la Reserva Federal, finalmente confirmada el día 16, y el anuncio de nuevas subidas este año, han promovido una apreciación desde hace meses del dólar frente al euro y otras monedas a resultas de la recomposición de carteras por los inversores.

En ello también están influyendo otros cuatro factores: la mayor robustez del crecimiento económico norteamericano, que su inflación tiene un mayor componente de demanda que la europea (la inflación de oferta, más predominante en la UE, es mucho más difícil de combatir), la menor exposición de EE UU a la guerra de Ucrania respecto a la UE tanto por razones de localización geográfica como por su menor dependencia energética y de productos básicos de los dos países beligerantes, y que el encarecimiento de la energía y las materias primas tienden a apreciar la divisa estadounidense porque cuando el petróleo y otros productos naturales que cotizan en esa moneda se encarecen, más dólares precisa el mercado internacional para adquirir esos bienes.

La salida de flujos de capitales hacia EE UU por tales factores y por el valor refugio que se le otorga al dólar y al bono del Tesoro norteamericano en caso de crisis e incertidumbre (bélica, inflacionaria y energética) alimenta esa presión sobre el tipo de cambio de ambas monedas con la venta de euros y compra de dólares. En consecuencia, la moneda común europea se ha depreciado más del 7% respecto a la moneda norteamericana en los últimos veinticuatro meses.

Retroalimentación

La depreciación monetaria a causa del diferencial del coste de la vida (y demás factores coadyuvantes) es una de los canales a través de los cuales la inflación se retroalimenta. Por el lado de la oferta, una moneda más débil implica mayor carestía de las importaciones (y algunas son tan determinantes en el IPC general como la energía y bienes primarios que cotizan en dólares) y, por el lado de la demanda, también favorece que se recuperen competitividad, exportaciones, producción interna, empleo, renta y finalmente precios.

Otras consecuencias de la inflación, como las huelgas, paros empresariales y perturbaciones que se desencadenan contra el alza de los costes –como ocurre estos días con el conflicto del sector del transporte por carretera y otros– acaban contribuyendo paradójicamente al alza de los precios en la medida en que generan escasez de productos en el mercado. La inflación también se reproduce y amplifica por las subidas de tarifas y precios para absorber los mayores costes. Y ocurre lo mismo cuando los sueldos tratan de enjugar la pérdida de poder adquisitivo, generando la espiral precios-salarios. Son los llamados efectos de segunda ronda.

Años 70

El deterioro de las expectativas por la pulsión inflacionaria también drena crecimiento y dinamismo económicos. Aunque el resto de los parámetros macro vayan bien o –como ocurre ahora– persista el crecimiento, una oleada inflacionaria nubla el horizonte, genera incertidumbre y condiciona la toma de decisiones de gasto e inversión por los agentes.

El sentimiento económico es frágil y, cuando empeora, propende a materializar el escenario temido, de acuerdo con el principio de profecía autocumplida.

En situaciones como la actual, en la que el alineamiento de los astros rememora la crisis estanflacionaria vivida en los años 70 –cuando dos crisis petroleras, en concurrencia con otros factores, generaron el trinomio diabólico de inflación, estancamiento y paro–, el dinero suele buscar en muchos casos la protección de los valores considerados como refugio, lo que resta posibilidades a la inversión productiva y por ello al crecimiento.

En otros casos, la persistencia de tipos de interés reales negativos lleva a muchos inversores a adoptar la posición exactamente contraria: la asunción de riesgos crecientes, tomando posiciones bien en activos de baja calificación crediticia (y, por consiguiente, de elevada remuneración) para batir la inflación o en aquellos otros con valoraciones ya muy exigentes pero que ofrezcan cierta cobertura frente a la pérdida de valor del dinero.

“Burbujas”

Este proceder alimenta el peligro de “burbujas”. En noviembre, el Banco Central Europeo (BCE) desveló en su informe de estabilidad financiera la detección de bolsas de “exuberancia” en ciertos segmentos del mercado inmobiliario, en las criptomonedas y en la deuda de alto rendimiento y “rating” por debajo del nivel de inversión, con el riesgo de que una subida de tipos de interés, de producirse de modo significativo para contener la inflación, derrumbe sus precios, atrape a los inversores y desencadene pérdidas cuantiosas.

Algunos inversores, como el estadounidense Paul Elliot Singer, uno de los mayores gestores de fondos activistas del mundo, alertó en diciembre que numerosos inversores estaban “haciendo cola para asumir riesgos crecientes” y que ello podía conllevar “consecuencias catastróficas”.

Desigualdad

En el otro extremo de la escala social, la inflación es aún más lesiva. La carestía de la bolsa de la compra empobrece y este efecto es mayor en los menos pudientes, lo que acrecienta la desigualdad. Esto refuerza una tendencia que ya se vio alimentada por la revolución neoliberal de los años 80, la hiperglobalización desde el decenio de los 90 y por la expansión monetaria a partir de la crisis financiera de 2008.

El alza de precios de los bienes básicos golpea a los ciudadanos de menor renta porque son los que suelen tener el grueso de sus ahorros en depósitos a la vista con remuneración nula y porque tienen mayor propensión al consumo, dado que se ven obligados a destinar un mayor porcentaje de sus ingresos a sufragar los gastos básicos. Según Eurostat (la oficina estadística europea), los hogares con menor renta dedican a la compra de alimentos el 13% de sus ingresos y destinan otro 20% a costear la vivienda, el gas, la electricidad y la calefacción. Por el contrario, en los hogares de mayor poder adquisitivo de la Unión Europea, esos mismos gastos apenas suponen el 10% y el 5% de su capacidad adquisitiva.

La inequidad y el empobrecimiento de las clases medias tienen efectos desestabilizadores. Grandes convulsiones sociales y el ascenso de los radicalismos y extremismos han estado vinculados en muchas ocasiones a etapas muy inflacionarias. Estas situaciones de grave repunte de los precios y pérdida de poder adquisitivo, de asfixia de negocios y de estrecheces familiares son un caldo de cultivo para la desafección social, la crispación, el brote de los populismos y las revueltas. Y la inestabilidad no sólo amenaza la paz social –que es un valor a proteger en sí mismo– sino que es también una grave amenaza para la prosperidad económica.

Ahora la inflación está creciendo y acercándose al doble dígito, lo que no se había visto desde los años 70. De momento, y pese a todos los percances (la pandemia en 2020, la crisis de suministros en 2021 y el ataque bélico de Rusia a Ucrania en 2022), la economía se manifiesta con fortaleza y sigue creciendo, y, aunque tanto las predicciones del PIB mundial como el de los países desarrollados (incluida España) han sido revisadas a la baja por la inflación y la guerra, las proyecciones siguen arrojando pronósticos de razonable resistencia tanto del PIB como del empleo.

Pronóstico

El pronóstico es en todo caso reservado. Va a depender de cómo evolucione el conflicto bélico, la reacción social ante el alza de los precios y la propia dinámica inflacionaria. Los bancos centrales tienen difícil atajar las inflaciones cuyas causas proceden más de las condiciones de oferta que de las de demanda. Subiendo tipos de interés no se abarata en origen ni el petróleo ni el gas ni los cereales. Pero tampoco las autoridades monetarias podrán permanecer impasibles. De dejar que la inflación arraigue, se consolide y crezca, el correctivo tendrá que ser más contundente, con una subida enérgica de las tasas para forzar un hundimiento de la demanda, según la receta monetarista que siguió Paul Volcker en EE UU en 1979-1982. Logró aplacar la espiral inflacionaria pero a costa de alumbrar una recesión. Y ahora una subida contundente de tipos de interés puede ser aún más perniciosa que entonces. La deuda mundial (pública y privada) está en récord histórico: se estima equivalente al 355% del PIB global.